金融分析及其应用.pptx

1、： 研究资本资源的配置有关问题的理论 揭示个人和社会如何基于风险资产价值的评价，通过价格体系来达到稀缺的资本资源的配置。：效用理论，现代证券组合理论和资本性资产定价模型，套利定价理论，期权定价理论，Modigliani-Mill 定理一般意义下的效用一般意义下的效用: :是指消费者在消费商品时所是指消费者在消费商品时所感受到的满足程度。在经济领域，是指决策人感受到的满足程度。在经济领域，是指决策人对特定风险事件的期望收益（或期望损失）产对特定风险事件的期望收益（或期望损失）产生的独特的兴趣、感觉或取舍反应。生的独特的兴趣、感觉或取舍反应。效用理论效用理论是用来描述不确定条件下决策行为的是用来描

2、述不确定条件下决策行为的一种理论，其核心内容是效用及效用函数。通一种理论，其核心内容是效用及效用函数。通常用效用函数来反映决策人对风险的态度。常用效用函数来反映决策人对风险的态度。例；假设有两个投资方案可供选择：例；假设有两个投资方案可供选择：方案方案A A：投资：投资100100万元，有万元，有50%50%的把握获利的把握获利5050万元，万元，但也有但也有50%50%的可能亏损的可能亏损2020万元。万元。方案方案B B：投资：投资100100万元，有万元，有100%100%的把握盈利的把握盈利1010万元。万元。这两个方案哪一个更优呢？不同决策者的标准不一，这两个方案哪一个更优呢？不同决

3、策者的标准不一，如按期望决策准则，则有：如按期望决策准则，则有：EA=50EA=5050%-2050%-2050%=15(50%=15(万元万元) )EB=10EB=10100%=10100%=10（万元）（万元）Markowitz Markowitz 和和Tobin Tobin 的证券组合选择理论和的证券组合选择理论和Modigliani-MillModigliani-Mill定理一同被认为是现代金融的定理一同被认为是现代金融的划时代成果的理论。划时代成果的理论。MarkowitzMarkowitz的问题：投资者同时在多种证券上投资，的问题：投资者同时在多种证券上投资，应如何选择各种证券的投

4、资比例，使得投资收益最大，应如何选择各种证券的投资比例，使得投资收益最大，风险最小。风险最小。MarkowitzMarkowitz的做法：把证券收益率看做随机变量，定的做法：把证券收益率看做随机变量，定义证券收益为它的数学期望，风险为它的标准差。问义证券收益为它的数学期望，风险为它的标准差。问题归结为使证券组合的收益最大、风险最小的数学规题归结为使证券组合的收益最大、风险最小的数学规划。划。MarkowitzMarkowitz的最主要的贡献是用组合使风险分散化。的最主要的贡献是用组合使风险分散化。MarkowitzMarkowitz的证券组合理论虽然从理论上解决了的证券组合理论虽然从理论上解决

5、了如何构造投资组合的问题，但是这一过程相当如何构造投资组合的问题，但是这一过程相当繁杂，需要大量的计算和一系列严格的假设条繁杂，需要大量的计算和一系列严格的假设条件。这就使得这一理论在实际操作上具有一定件。这就使得这一理论在实际操作上具有一定的困难。投资者需要一种更为简单的方式来处的困难。投资者需要一种更为简单的方式来处理投资问题。于是资本资产定价模型就产生了。理投资问题。于是资本资产定价模型就产生了。CAPMCAPM是由斯坦福大学教授是由斯坦福大学教授sharpsharp等人在等人在MarkowitzMarkowitz的证的证券投资组合理论基础上提出的一种证券投资理论。券投资组合理论基础上提

6、出的一种证券投资理论。CAPMCAPM源于这个问题：如果所有的投资者对风险资产的源于这个问题：如果所有的投资者对风险资产的预期收益率和风险的预测都相同，并且根据有效分散预期收益率和风险的预测都相同，并且根据有效分散原则选择最优投资组合，达到均衡状态时，证券的风原则选择最优投资组合，达到均衡状态时，证券的风险溢价是多少呢？险溢价是多少呢？它提供了一种对潜在投资项目估计其收益率的方法。它提供了一种对潜在投资项目估计其收益率的方法。模型使得我们能对不在市场交易的资产同样做出合理模型使得我们能对不在市场交易的资产同样做出合理的估价。的估价。模型显示所有风险资产的均衡期望收益率都是它们和模型显示所有风险

7、资产的均衡期望收益率都是它们和市场证券组合的协方差的线性函数，从而得到了金融市场证券组合的协方差的线性函数，从而得到了金融风险的市场价格。风险的市场价格。模型对于正确的确定风险资产的价值，达到经济资源模型对于正确的确定风险资产的价值，达到经济资源的更好配置具有重要的意义。的更好配置具有重要的意义。CAPMCAPM的局限性：的局限性：（一）相关假设条件的局限性（一）相关假设条件的局限性 1.1.市场无摩擦假设和卖空无限制假设与现实不符；市场无摩擦假设和卖空无限制假设与现实不符； 2.2.投资者同质预期与信息对称的假设意味着信息是无成本投资者同质预期与信息对称的假设意味着信息是无成本的，与现实不符

8、；的，与现实不符； 3.3.投资者为风险厌恶的假设过于严格；投资者为风险厌恶的假设过于严格； （二）（二）CAPMCAPM的实证检验问题的实证检验问题 1.1.市场组合的识别和计算问题市场组合的识别和计算问题 CAPMCAPM刻画了资本市场达到均衡时资产收益的决定方法。刻画了资本市场达到均衡时资产收益的决定方法。所有的所有的CAPMCAPM（包括修正的（包括修正的APMAPM）的共同特点是，均衡资）的共同特点是，均衡资产的收益率取决于市场资产组合的期望收益率。理论上，产的收益率取决于市场资产组合的期望收益率。理论上，市场资产组合定义为所有资产的加权组合，每一种资产市场资产组合定义为所有资产的加

9、权组合，每一种资产的权数等于该资产总市场价值占所有资产总价值的比重。的权数等于该资产总市场价值占所有资产总价值的比重。但实际上，市场资产涵盖的范围非常广泛，因此，在但实际上，市场资产涵盖的范围非常广泛，因此，在CAPMCAPM的实际运用中要识别一个真正的市场组合几乎是不的实际运用中要识别一个真正的市场组合几乎是不可能的。可能的。2.2.单因素模型无法全面解释对现实中资产收益率决定单因素模型无法全面解释对现实中资产收益率决定的影响因素的影响因素 Rosenberg and MarasheRosenberg and Marashe（19771977）的研究发现，如果将）的研究发现，如果将红利、交易

10、量和企业规模加入计量模型，则红利、交易量和企业规模加入计量模型，则系数会更系数会更有说服力。有说服力。由由RossRoss（19761976）发展的套利定价理论是比资本性资产定价）发展的套利定价理论是比资本性资产定价模型更一般的风险资产的定价模型。模型更一般的风险资产的定价模型。 是是CAPMCAPM的拓广的拓广, ,由由APTAPT给出的定价模型与给出的定价模型与CAPMCAPM一一样样, ,都是均衡状态下的模型都是均衡状态下的模型, ,不同的是不同的是APTAPT的基础是多因素模的基础是多因素模型。型。 套利定价理论认为套利定价理论认为，套利行为是现代有效率市场（即市场，套利行为是现代有效

11、率市场（即市场均衡价格）形成的一个决定因素。如果市场未达到均衡状均衡价格）形成的一个决定因素。如果市场未达到均衡状态的话，市场上就会存在无风险套利机会态的话，市场上就会存在无风险套利机会. . 并且用多个因并且用多个因素来解释风险资产收益，并根据无套利原则，得到风险资素来解释风险资产收益，并根据无套利原则，得到风险资产均衡收益与多个因素之间存在产均衡收益与多个因素之间存在( (近似的近似的) )线性关系线性关系. . 而前而前面的面的CAPMCAPM模型预测所有证券的收益率都与唯一的公共因子模型预测所有证券的收益率都与唯一的公共因子( (市场证券组合市场证券组合) ) 存在着线性关系。存在着线

12、性关系。评价理论的进一步发展是对各种风险资产上的评价理论的进一步发展是对各种风险资产上的“相机权益相机权益”，如远，如远期合约、期货、期权等金融衍生证券的价值进行评价。期合约、期货、期权等金融衍生证券的价值进行评价。典型成就是典型成就是，它解，它解决了包括欧式期权在内的一大类衍生证券的价值计算问题。决了包括欧式期权在内的一大类衍生证券的价值计算问题。期权是购买方支付一定的期权费后所获得的在将来允许的时间买或期权是购买方支付一定的期权费后所获得的在将来允许的时间买或卖一定数量的基础商品的选择权。期权价格是期权合约中唯一随市卖一定数量的基础商品的选择权。期权价格是期权合约中唯一随市场供求变化而改变

13、的变量，它的高低直接影响到买卖双方的盈亏状场供求变化而改变的变量，它的高低直接影响到买卖双方的盈亏状况，是期权交易的核心问题。早在况，是期权交易的核心问题。早在19001900年法国金融专家劳雷斯年法国金融专家劳雷斯巴舍巴舍利耶就发表了第一篇关于期权定价的文章。此后，各种经验公式或利耶就发表了第一篇关于期权定价的文章。此后，各种经验公式或计量定价模型纷纷面世，但因种种局限难于得到普遍认同。计量定价模型纷纷面世，但因种种局限难于得到普遍认同。7070年代年代以来，伴随着期权市场的迅速发展，期权定价理论的研究取得了突以来，伴随着期权市场的迅速发展，期权定价理论的研究取得了突破性进展。破性进展。 期

14、权定价是所有金融应用领域数学上最复杂的问题之一。第一个完期权定价是所有金融应用领域数学上最复杂的问题之一。第一个完整的期权定价模型由整的期权定价模型由Fisher BlackFisher Black和和Myron ScholesMyron Scholes创立并于创立并于19731973年公之于世年公之于世 ，即，即B BS S期权定价模型期权定价模型 。基于对冲证券组合的思想。投资者可基于对冲证券组合的思想。投资者可建立期权与其标的股票的组合来保证确定报酬。在均衡建立期权与其标的股票的组合来保证确定报酬。在均衡时，此确定报酬必须得到无风险利率。期权的这一定价时，此确定报酬必须得到无风险利率。期

15、权的这一定价思想与无套利定价的思想是一致的。所谓无套利定价就思想与无套利定价的思想是一致的。所谓无套利定价就是说任何零投入的投资只能得到零回报，任何非零投入是说任何零投入的投资只能得到零回报，任何非零投入的投资，只能得到与该项投资的风险所对应的平均回报，的投资，只能得到与该项投资的风险所对应的平均回报，而不能获得超额回报（超过与风险相当的报酬的利润）。而不能获得超额回报（超过与风险相当的报酬的利润）。从从Black-ScholesBlack-Scholes期权定价模型的推导中，不难看出期期权定价模型的推导中，不难看出期权定价本质上就是无套利定价。权定价本质上就是无套利定价。 融资是企业筹集资金

16、的渠道之一。发行股票和债券作为融资是企业筹集资金的渠道之一。发行股票和债券作为融资的主要手段，如何应用它们是公司资本结构研究的融资的主要手段，如何应用它们是公司资本结构研究的主要问题。主要问题。公司的基本资源是公司的资产产生的现金流。全股票公公司的基本资源是公司的资产产生的现金流。全股票公司，则现金流全部属于股东。同时发行股票和债券的杠司，则现金流全部属于股东。同时发行股票和债券的杠杆公司，则现金流将被分为两部分，相对安全的那一部杆公司，则现金流将被分为两部分，相对安全的那一部分属于债权人，有风险的那一部分才属于股东。公司总分属于债权人，有风险的那一部分才属于股东。公司总是希望寻求最佳的资本结构使公司全部市场价值最大化。是希望寻求最佳的资本结构使公司全部市场价值最大化。即莫迪利亚尼即莫迪利亚尼米勒定理，是由莫迪格利亚尼和他的米勒定理，是由莫迪格利亚尼和他的学生米勒在学生米勒在19581958年提出的现代资本结构理论。其核心年提出的现代资本结构理论。其核心在于说明在无摩擦的环境下，资本结构与公司的价值在于说明在无摩擦的环境下，资本结构与公司的价值无关。无关。 M-MM-M定理定理I I指